Vitruvio y la inflación
Desde hace meses, la inflación es el asunto de mayor preocupación. También para los accionistas de Vitruvio. Por ello, se explica aquí la posición de la compañía, cómo se afronta la situación y lo que la experiencia histórica en el mercado inmobiliario de alquiler enseña sobre estos períodos inflacionarios.
En primer lugar, Vitruvio ayudó a todos sus inquilinos empresarios y comerciantes durante la pandemia (entre los inquilinos de residencial, apenas hubo ninguna situación de vulnerabilidad que atender, afortunadamente). Se negociaron bonificaciones en la renta cuando estaba justificado. Y se aplicaron descuentos que variaron, según cada circunstancia particular, entre el 10% y hasta el 100% de la renta mensual durante meses (ver página 9 de esta presentación). Sin embargo, no aplicar ahora las actualizaciones en renta conforme a la inflación supondría una nueva rebaja en el alquiler y no observamos que la actividad económica de los inquilinos esté en una situación que lo justifique, como sí sucedió durante la pandemia. El alquiler a las oficinas y comercios no aumenta cuando estos aumentan sus beneficios. Por el mismo motivo, incluso aunque hubiera una cierta caída de las ventas, no se justifica un descuento permanente, que sería la consecuencia de no ajustar la inflación de estos meses en sus rentas. El caso residencial es diferente, porque el Gobierno de la nación ha impuesto por decreto un tope temporal del 2% desde abril y no hay mucho que Vitruvio pueda hacer. En cualquier caso, tres cuartas partes de los ingresos de la compañía proceden de los usos terciarios (oficinas, comercio y naves logísticas e industriales), no de los inmuebles residenciales.
En segundo lugar, y en línea con la política de gestión anterior, Vitruvio ha actualizado los contratos de alquiler de los usos terciarios repercutiendo la inflación al 100%. Mientras que las actualizaciones a inquilinos residenciales se han limitado al 2%. En la siguiente tabla se puede observar fácilmente la evolución mensual y el porcentaje de contratos ya renovados desde finales de 2021, que asciende al 41% de los ingresos totales por alquileres.
En tercer lugar, ¿es la inversión inmobiliaria en alquiler una buena protección contra la inflación? Se oye a menudo que efectivamente es así, se afirma que las propiedades en alquiler recogen la inflación en sus contratos y su valor, por tanto, no se deteriora con la inflación. Sin embargo, esta afirmación es demasiado rotunda y olvida el elemento clave: la ocupación. Se han hecho estudios diversos, incluyendo el de David J. Hartzell, antiguo profesor de la Universidad de Carolina del Norte. Él y R. Brian Webb llegaron a la siguiente conclusión analizando series históricas de datos:
La rentabilidad de las propiedades en alquiler se ve afectada negativamente por la inflación en los períodos en que, cuando esta última aparece, las tasas de ocupación son bajas. Porque el propietario carece de fuerza negociadora para actualizar las rentas a inflación.
Por lo tanto, la inflación no quedaría neutralizada cuando el mercado inmobiliario estuviera atravesando una mala época o una crisis. Y, por el mismo motivo, la inflación se puede repercutir normalmente cuando el mercado inmobiliario goza de buena salud y las ocupaciones son altas. A su vez, incluso dentro de una misma economía, no es la misma situación aquella por la que atraviesa un propietario en una ciudad con poca demanda (con curvas poblacionales a la baja) que la de los propietarios de inmuebles en grandes ciudades con alta demanda (y curvas poblacionales al alza).
¿Cuál es la ocupación de Vitruvio? Es del 98% y el 94% de sus propiedades están ubicadas en Madrid.
Es imposible asegurar si la capacidad demostrada por Vitruvio (resumida en la tabla más arriba) para repercutir normalmente la inflación se debe a sus altas ocupaciones en cartera, a la calidad de los activos o de las ubicaciones. Quizá sea una acumulación de estos y otros factores. Pero el hecho es que se está repercutiendo normalmente la inflación en los contratos.
Por último, si los peores pronósticos se cumplieran y España tuviera una recesión motivada por las políticas, cada vez más agresivas, para frenar la inflación sería improbable que la inflación continuara siendo elevada, precisamente, por ese motivo. Es llamativo que, a día de hoy, ninguna estimación de una fuente solvente pronostique una recesión en España, sino que el consenso apunta a crecimientos del 4% para este año y del 2% para 2023 (Unión Europea, Banco de España, Banco Mundial, etc.).
Lo que realmente resulta clave es vigilar el crecimiento económico en los próximos meses. Porque una recesión sí podría provocar un descenso de la ocupación, es decir, una caída, de media, en los ingresos que producen los inmuebles en cartera. Pues bien, Vitruvio afrontaría ese eventual escenario desde una posición privilegiada, como ya se ha visto: con un 98% de ocupación, una cartera de calidad en Madrid y un endeudamiento bajo del 23,5%. La compañía estaría muy bien posicionada para acometer nuevas adquisiciones en ese eventual entorno adverso y, por tanto, más propicio para comprar con descuento.
En definitiva, Vitruvio es una sociedad de inversión inmobiliaria conservadora, una patrimonial inmobiliaria con poca deuda y mucha diversificación de ingresos. Ese mix es resistente a inflaciones altas y a potenciales recesiones. Hasta durante lo peor de la pandemia se distribuyeron dividendos, cada trimestre.
